Hoe analisten uw bedrijf beoordelen: de alfarisico’s (deel 2)

Dit is het tweede artikel over alfa-risico’s. Dit zijn de relatief ongrijpbare risico’s van een overname-object, die analisten vaak onderzoeken in opdracht van een potentiële koper. Als u uw bedrijf wilt verkopen, is het verstandig om deze alfa-risico’s in kaart te brengen en eventuele maatregelen te nemen om de risico’s te beperken. Een koper wil immers zoveel mogelijk zekerheid en ‘lijken uit de kast’ voorkomen.

In een financiële due diligence analyse wordt naar alfa-risico’s verwezen als het specifieke risicoprofiel van de betreffende onderneming. Dit specifieke risicoprofiel is een belangrijk element in het bepalen van de transactiewaarde en daarmee van groot belang als u voornemens bent om uw bedrijf te verkopen. Analisten beoordelen de volgende aspecten als ze de alfa-risico’s van een overname-object onderzoeken:

  1. omzetvolatiliteit / operationele leverage;
  2. kwaliteit van data;
  3. concentraties en sleutelpersonen.

Eerder behandelden we al de eerste twee alfa-risico’s: omzetvolatiliteit en de relatie met operational leverage en kwaliteit van data. Hieronder leest u meer over de laatste alfa-risico’s die samenhangen met concentraties en sleutelpersonen en krijgt u zicht op de manier waarop analisten deze risico’s onderzoeken voor investeerders. 

Welke concentraties zijn er?

Ondanks dat de impact van concentraties vrij duidelijk lijkt, rafelt een analist de verschillende typen concentratierisico’s waaraan een onderneming onderhevig kan zijn, uiteen. Hierbij valt te denken aan concentratie van:

  • klanten
  • producten
  • intellectueel eigendom
  • diensten
  • distributiekanalen
  • leveranciers

In zekere zin behoort ook het laatste alfa-risico -sleutelpersonen- tot een concentratierisico: kennis en/of kunde is hierbij teveel geconcentreerd in één of enkele personen.

Klanten

Een klant die verantwoordelijk is voor meer dan tien procent van de omzet van de onderneming vormt een mogelijk risico voor de koper. Als deze klant door de overname zijn zaken elders onderbrengt of minder afneemt, kan het lastig zijn om deze omzet te vervangen. Daarom vormt de analist een oordeel over de stabiliteit van deze grote klanten en de overstapkosten.

Wat zijn de mitigerende factoren bij klantconcentratie? De koper voelt zich mogelijk gerustgesteld over dit concentratierisico, als het management van de onderneming veelvuldig contacten met de klant onderhoudt op verschillende niveaus én er sprake is van een langdurige relatie.

Aanvullend wordt het concentratierisico ingeperkt als de onderneming:

  • meerdere producten aanbiedt;
  • gepatenteerde producten levert;
  • specifiek benoemd wordt in de specificaties van de klant;
  • eigenaar is van het gereedschap dat benodigd is voor de vervaardiging van het product;
  • intellectueel eigendom heeft dat zorgt voor significante overstapkosten voor de belangrijkste klant; of
  • wettelijke vereisten het moeilijk maken voor de klant om van leverancier te wisselen.

Producten

Als het bedrijf sterk afhankelijk is van een of een zeer beperkt aantal producten, is er sprake van risico van productconcentratie. Bij technologische veroudering, het verlopen van intellectuele eigendomsrechten of substituten met een hogere relatieve economische waarde, kan de gerelateerde omzet ineens flink dalen.

Bij productconcentratie kan het risico gemitigeerd worden als kan worden aangetoond, dat de inkomstenstroom van deze producten toch relatief zeker is. Bijvoorbeeld als de onderneming patenten of andere intellectuele eigendomsrechten heeft met een hoge resterende levensduur. Dan zouden klanten van de onderneming namelijk te maken krijgen met overstapkosten bij het gebruik van substituten van concurrenten en is de kans dat de inkomensstroom plotseling sterk afneemt een stuk kleiner.

Intellectueel eigendom

De praktijk laat zien dat er ondernemingen zijn die geen klantconcentratie of productconcentratie hebben, maar wel volledig afhankelijk zijn van een enkel patent dat op korte termijn verloopt.

In dit geval dient de koper te overwegen hoe robuust de inspanningen op het gebied van R&D zijn en of een eventueel verlies van het patent daadwerkelijk een bedreiging vormt.

Diensten

Als een onderneming slechts een of een zeer beperkt aantal diensten levert, is er een sterke afhankelijkheid van het interne team dat deze dienst levert. Als leden van dat team de onderneming verlaten, kan de waarde van de dienst worden aangetast en belangrijke kennis beschikbaar worden voor concurrenten.

Dit risico van dienstenconcentratie is met de juiste juridische bepalingen te mitigeren. De onderneming dient te beschikken over afdwingbare arbeidsovereenkomsten met de betreffende teamleden. Daarin is het nodig om passende concurrentiebedingen in relatie tot geografie, tijd en specifieke diensten op te nemen. Bovendien zou de arbeidsovereenkomst een geheimhoudings- en relatiebeding moeten hebben.

Kanaal

Een koper kijkt ook naar de controle van de onderneming op haar distributiekanaal. Zijn de relaties met de belangrijkste klanten volledig gedelegeerd aan distributeurs, dealers of onafhankelijke vertegenwoordigers? Dat maakt de onderneming vatbaar voor het verlies van een klant die loyaler is aan de relatie met de tussenpersoon dan aan de onderneming. Dit risico is het hoogst, wanneer de klant beschikt over meerdere supply chain-alternatieven.

Hoe wordt dit specifieke risico gemitigeerd? De analist kijkt niet alleen naar contractuele beperkingen en stimulansen, maar ook naar momenten waarop het management moeite heeft gedaan om een partnerschap aan te gaan met de partijen in het distributiekanaal. Deze moeite kan aangetoond worden door frequente relatie-opbouwende bezoeken, gezamenlijke telefoongesprekken met klanten, hoogwaardige marketingmaterialen en -evenementen, ondersteuning en training voor de partijen in het kanaal en links op de website naar de partnerbedrijven.

Leveranciers

Bij leveranciersconcentratie is de onderneming sterk afhankelijk van een of een zeer beperkt aantal leveranciers. Als de relatie met die leverancier(s) verslechterd, zorgt dat voor een potentiële onderbreking van de supply chain. Het vermogen van de onderneming om hoogwaardige producten op tijd te leveren, wordt hiermee onzeker. Klantrelaties komen in dergelijke gevallen onder druk te staan.

Als het management ook alternatieve leveranciers kan inschakelen, kan dit risico van leveranciersconcentratie worden gemitigeerd. Maar let op: waarschijnlijk vraagt de analist zich echter nog steeds af, waarom de onderneming een concentratie van leveranciers heeft en haar orders niet gelijkmatiger verdeelt. Als de concentratie niet vermeden kan worden, bijvoorbeeld doordat de leverancier essentiële patenten houdt,  dan kan onderbouwing dat de leverancier stabiel is, de analist comfort geven.

Sleutelpersonen

Wanneer een onderneming afhankelijk is van één persoon of een kleine groep van personen om de organisatie gefocust en voortbewegend te houden, bestaat er mogelijk een sleutelpersoonrisico.

In kleine ondernemingen ontfermen ondernemers zich regelmatig over de relaties met belangrijke klanten of verkopers. Ook kan het voorkomen dat een significante hoeveelheid kennis of knowhow die cruciaal is voor de business, slechts bij één individu te vinden is. Als deze persoon wegvalt, zou dat kunnen zorgen voor een aanzienlijke onderbreking van de business.

Als er nog geen adequate arbeidsovereenkomsten van kracht zijn, zal de koper dat als voorwaarde voor closing willen opnemen om het genoemde risico af te dekken. Zoals eerder vermeld bij dienstenconcentratie, moeten die arbeidsovereenkomsten een concurrentie-, geheimhoudings- en relatiebeding bevatten. Daarnaast kan een levensverzekering voor de sleutelpersoon worden overwogen. De gerelateerde kosten worden in dat geval opgenomen in de pro forma-aanpassingen ten aanzien van de EBITDA-analyse.

Conclusie: schat alfa-risico’s op waarde

Alfarisico’s hebben veel invloed als een potentiële koper de kwaliteit van de inkomsten van een over te nemen onderneming bepaalt. Het risicoprofiel biedt de koper inzicht in de vraag of de inkomsten wel bestendig zijn. Bij substantiële inkomsten van een onderneming, zouden deze inkomsten gemakkelijk uiteen kunnen vallen wanneer één of meer van genoemde risico’s realiteit zou(den) worden. Hoe meer de ongemitigeerde risico’s zich opeenstapelen, helemaal wanneer deze niet vooraf zijn medegedeeld aan een potentiële koper via het memorandum of een sell-side due diligence, hoe minder waarschijnlijk het is dat een transactie plaats zal vinden tegen de origineel overeengekomen prijs en structuur.

Lees hier verder als u de andere alfarisisco’s wilt ontdekken. Overweegt u de verkoop van uw bedrijf? Neem dan gerust contact met ons op voor een vrijblijvende kennismaking of kijk eens bij onze referenties.